Cuánto vale una empresa pequeña

Dos personas trabajando gratis

Ventura dice que gana 78.600 € al año. Es verdad y no sirve.

No sirve porque dentro de esos 78.600 € hay tres cosas que solo pasan porque el dueño es él. Él amasa y no se paga sueldo. Pura despacha y no cobra. El local es suyo, así que el negocio no paga renta.

Marta no puede hacer ninguna de las tres. Tendrá que pagar a quien amase, a quien despache y un alquiler. La pregunta correcta, entonces, no es cuánto gana Ventura. Es cuánto ganaría este negocio con un dueño cualquiera.

Eso se llama normalizar. Es el trabajo de verdad de este módulo. La aritmética de después es media hora.

Un negocio y su dueño son dos cosas. En una empresa grande eso es obvio porque hay nóminas de por medio. En una panadería de barrio se confunden, y el precio entero se juega ahí.

Qué se suma y qué se resta

Son dos direcciones y conviene tenerlas separadas.

Se suma lo que hoy es gasto del negocio y no lo sería con otro dueño. El coche particular. Las comidas. Un pleito que no se repite. Son gastos personales o extraordinarios que están pasando por la empresa.

Se resta lo que hoy no es gasto y con otro dueño sí lo sería. El sueldo de mercado de quien hace el trabajo del dueño. El de la familia que ayuda gratis. La renta del local propio.

La segunda lista casi siempre pesa más. Por eso el vendedor y el comprador nunca coinciden. No es que uno mienta. Es que están mirando dos negocios distintos con el mismo nombre.

Los dos sueldos de esta escena salen de lo que ya sabemos de Marta, y conviene ver cómo. En Recursos Humanos está escrito que su ayudante cobra 1.500 € brutos al mes y que, con un 32% de cotización, el puesto le cuesta 1.980 € al mes. Media jornada de mostrador son 750 € de bruto. Con el mismo 32%, 990 € al mes y 11.880 € al año. Eso es Pura.

Lo de Ventura es otra cosa y aquí hay un supuesto mío. Un maestro panadero no es un ayudante de mostrador. Pongo su coste de empresa en 2.600 € al mes, 31.200 € al año. Son un 31% más que el puesto de Marta, y ese 31% lo decido yo. El bruto equivalente rondaría los 1.970 €.

El recargo del 31% no sale de ningún convenio. No existe un convenio estatal de panadería: lo fija cada provincia. Si en la tuya el oficio se paga menos, el obrador vale más de lo que dice este módulo, y sabes exactamente por qué.

El modelo formal, en dos pasos

Paso uno: el EBITDA declarado. Al resultado se le devuelven la amortización y los intereses.

EBITDA = resultado + amortización + intereses = 78.600 + 7.200 + 1.400 = 87.200 €

Se hace para poder comparar negocios sin que estorben cómo se financia cada uno ni cuánto amortiza. Ojo: el EBITDA no es caja. La inversión de mantenimiento se queda fuera y hay que restarla más tarde.

Paso dos: los cinco ajustes. Cada uno con su signo y su motivo.

EBITDA normalizado = 87.200 + 4.200 + 3.800 − 10.800 − 11.880 − 31.200 = 41.320 €

Y ahí está el titular. El negocio que gana 87.200 € gana 41.320 €. La diferencia son 45.880 €: dos sueldos que nadie cobraba y una renta que nadie pagaba, menos dos gastos que no eran del negocio.

Todo legal. Todo normal. Y todo invisible en una declaración de la renta. Sobre 392.000 € de ventas, el margen pasa del 22,24% al 10,54% sin que se haya vendido una barra menos.

El fondo de comercio, y por qué se va con el dueño

La maquinaria vale 22.000 €, la furgoneta 6.000 € y las existencias 3.400 €. Menos 11.000 € de deuda, quedan 20.400 €. Eso es lo que hay si cierras y lo vendes todo, y se llama valor de liquidación.

Si Marta paga 165.280 €, está pagando 144.880 € por algo que no puede tocar. Clientela, costumbre, la esquina, el nombre. Eso es el fondo de comercio. En una empresa grande se transmite casi entero.

En una panadería de barrio, no. Parte de esa clientela lleva cuarenta y un años entrando porque Ventura está detrás del mostrador y pregunta por los hijos de cada uno. Eso no figura en ningún inventario y no viaja con la escritura.

El módulo lo llama dependencia del dueño. Es lo que separa la valoración de un negocio pequeño de todo lo demás.

Nueve de cada diez euros del precio son fondo de comercio. La discusión entera es qué parte de eso se marcha andando el día que Ventura cierre la puerta por última vez.

Dos números para el mismo obrador

Aquí está el nudo. Mismo negocio, mismas cuentas, dos métodos correctos y dos cifras que no se parecen.

Método 1, el múltiplo. Coges el beneficio normalizado, lo multiplicas por un número y ya tienes precio. Es la cuenta de la servilleta.

Valor = EBITDA normalizado × múltiplo = 41.320 × 4 = 165.280 €

Compáralo con lo que pide Ventura. Él multiplica por cuatro el rendimiento declarado y le salen 314.400 €. El mismo múltiplo sobre la base correcta da 165.280 €. La discusión parece ser sobre el múltiplo y es sobre la base.

Método 2, el descuento de flujos. Proyectas lo que va a entrar cada año, lo traes a hoy con una tasa y sumas. Es lo que enseña Finanzas, y es lo mismo que hizo Marta con su segundo horno. Aquí no se vuelve a explicar: se usa.

Tres decisiones, y las tres se declaran en voz alta.

• Cuánta clientela se va. Supongo una caída de ventas del 15% el primer año, 10% el segundo y 6% del tercero en adelante. Marta trae sus clientes y el pan sigue siendo bueno. Ventura no vuelve.
• Cuánto de eso llega al beneficio. Con apalancamiento operativo 2: si las ventas caen un 15%, el EBITDA cae un 30%. Ese dos lo pongo yo.
• La inversión de mantenimiento. 4.000 € al año. La maquinaria está amortizada y lo que toca es reponer, no renovar.

La tasa. Finanzas deja calculado el WACC de una empresa normal: 13,12%. Comprar un negocio del que se marcha el dueño no es una inversión normal. Este módulo usa el 20% y deja el 13,12% como suelo visible en el simulador. Es la decisión más discutible de la pieza y va dicha así.

El final. No hay perpetuidad. Al cabo de cinco años lo que queda es la liquidación, 20.400 €. La razón es el propio argumento del módulo: el fondo de comercio de un negocio personal no dura para siempre.

El puente entre las dos cifras

Cuatro precios para la misma panadería. Ninguno está mal calculado.

La diferencia entre las dos del medio no es un error de cálculo. Es una hipótesis distinta. Y se puede desmontar en dos tramos, al mismo 20%.

Y ahí sale lo que nadie espera. El horizonte pesa más que la fuga: 56.828,70 € contra 33.285,56 €. Perder clientes duele. Suponer que esto dura para siempre cuesta casi el doble.

La forma útil de discutir un múltiplo

En vez de pelearse por el cuatro, se le da la vuelta. ¿A qué tasa la perpetuidad daría exactamente 165.280 €?

Al 18,609%.

Dicho así se negocia. Pedir cuatro veces el EBITDA normalizado es pedir que te paguen como si comprar un negocio cuyo dueño se marcha rindiera un 18,61%. La frase deja de ser «cuatro es mucho» y pasa a ser «yo no compro esto por debajo del 20%». La segunda se puede defender.

Queda una tentación, y conviene matarla con números. Alargar el horizonte no arregla la brecha.

Al 20% no hay horizonte que llegue a 165.280 €. Ni la vida infinita. La serie converge por debajo. El problema del múltiplo de cuatro no es cuánto dura el negocio. Es la rentabilidad que exige quien pone el dinero.

Un múltiplo es un descuento de flujos con las hipótesis escondidas. Cuando alguien dice «cuatro veces EBITDA» está diciendo tres cosas sin saberlo: que ese beneficio se repite igual, que se repite para siempre, y que el dueño no pintaba nada.

Simulador: las dos valoraciones del obrador

Empieza con los cinco ajustes puestos, múltiplo de cuatro, caída del 15%, cinco años y 4.000 € de mantenimiento. La recta roja es el precio del vendedor. Lo primero que hay que probar es el primer mando: llévalo de 5 a 0 y mira saltar la recta. El obrador no ha cambiado; ha cambiado quién hace la cuenta.

✍️ Ejercicios resueltos

Ejercicio 1 — Normaliza el obrador. Con las cuentas de Ventura y las cinco cosas que Marta descubre preguntando, calcula el EBITDA declarado y el normalizado. Di cuánto vale el negocio a cuatro veces cada uno, y cuál de las dos cifras le puedes enseñar a un banco.

Ejercicio 2 — Los dos métodos, y por qué no coinciden. Valora el obrador por múltiplo de cuatro sobre el EBITDA normalizado y por descuento al 20%, con cinco años y liquidación al final. Construye el puente entre las dos cifras y di qué hipótesis explica cada tramo.

Ejercicio 3 — Lo que se firma, y lo que se hereda al firmarlo. Marta decide ofrecer 100.000 €. Antes de firmar, enumera qué compra exactamente, qué deudas hereda según la forma de compra y qué papeles pide. El local sigue siendo de Ventura y se lo alquilará.

Y el suelo, que nadie mira hasta que hace falta

Toda esta pieza supone que el obrador sigue abierto. Si no sigue, la cuenta es otra y mucho más corta.

El suelo de cualquier valoración es la liquidación: 20.400 €. No es el descuento de flujos, que ya supone que el negocio continúa con una fuga del 15%. Cuando no queda negocio, lo que queda es la chatarra.

Saberlo sirve para dos cosas. Una, para no ofrecer nunca por debajo sin motivo, porque el vendedor siempre tiene esa alternativa. Otra, para entender qué se está comprando de verdad. A 165.280 €, el 88% del precio es una promesa sobre gente que entra por la puerta cada mañana.

Un precio se defiende con un método, y un método se defiende con sus hipótesis escritas. Si no puedes enseñar las tuyas, no estás valorando: estás regateando.